更新时间：2017-03-16 信息来源：
文章来源：华尔街见闻
自去年夏天以来，PPI不断上涨，中国似乎有周期复苏的态势。最近，多位分析师不约而同地给市场泼了一盘冷水，他们称，中国周期已经接近尾声。
白石资产总经理，私募基金经理王智宏与见闻对话时指出，他认为包括大宗商品在内的中国资产的周期已经来到一个中场。
他认为，改革开放后，中国的周期一般是5到7年。本轮周期开始于金融危机后，周期的上半场是各国央行一致释放流动性，导致各国都存在实物资产和金融资产过剩的问题。周期的下半场，各国可能产生资产泡沫，而资本泡沫产生以后，很有可能美国开始加息，然后就到主要经济体开始抑制泡沫，当然中国可能会“双增”，增加利率、存储率等。
他认为，目前，正好是供给性泡沫和资产泡沫交接的一个节点。不久后美联储将进入加息周期，按此速率，到2018年至2020年就会达到基准利率为3%-5%，首先第一个见顶的是美股，紧接着就是不例外地会产生个别经济体的坍塌。资产价格将重新估值定价，曾高企的泡沫资产自然要“走下神坛”，完成全球资产定价秩序重建。
因此他认为，本轮周期可能会在2018年至2020年结束，从2018年以后到2020年不排除会有一次崩塌，类似08年金融危机。
王智宏于1992~1993年进入期货行业，拥有长达20多年的外汇、期货和现货投资从业经历，曾历任国内多家著名期货公司的总经理或管理层。其目前率领的白石资管管理的资产规模在10-20亿元人民币。据私募排排网，其今年平均收益率9.35%。
以下是华尔街见闻与王智宏对话实录，略有删减：
华尔街见闻：现在有不少观点说，这一轮周期就要见顶了，比如说，从需求端来看，中国地产基建等不一定能够产生这么多的需求。您认同“本轮周期就要见顶”这一观点吗？
王智宏：从产业端、投资端来看，国内外学界的看法也不一致，大家尤其对第一季度末这个时间点上产生了很多分歧。
从首先这个角度，我谈一下我个人的看法。首先，我认为包括大宗商品在内的中国资产的周期已经来到一个中场。
总体而言，经过历史统计，一轮资产价格走势经过七个周期阶段，完成资产泡沫的产生到回收的整个过程。简单阐述是：第一阶段是央行货币泡沫（中国广义货币供应量M2总量接近160万亿，是欧、美、日M2总合的70%）；第二阶段是金融泡沫（货币创造和金融过度创新，派生出超宽的流动性，使金融越位实业成为市场配置的主角）；第三阶段是供给泡沫（高产能、高库存、高杠杆背景下的供给侧改革必然）；第四阶段是资产泡沫（产业供给端、贸易端、终端之间资产价格，和其他资产的金融定价叠加）；第五阶段科创泡沫（大量资本渊薮在双创及科创）；第六畸形泡沫（通胀，以致恶性通胀）；第七治理泡沫（回收流动性，去虚回实，双加：加息、加准）。目前，产业的资产价格正运行在第三阶段向第四阶段过渡的时间窗口周期。
而就中国来说，我认为中国的周期一般是5到7年，长一点是7到10年，这是从改革开放这几年来看的。
现在我们认为中国资产走到了中场，上半场是由于全球金融危机以后，全球一致性的推流动性，央行产生了货币泡沫，中国在这方面一个都没落伍，而且还是冲在前面的；随后中国产生了一个金融泡沫，金融资产出现井喷，这包括09年以后的那次大宗商品飙涨。最后，在上半场，从13年底14年启动的中国的证券市场，又使债等产生了泡沫。
这说明，目前无论是实物还是金融资产实际都是供应过剩的。而当前，我们已经走到了周期的中场。
正好在这个节点，我们去年开始了供给侧改革，实际上是“三去”“一降一补”。这是对应着供应泡沫的解决措施。
我们认为下半场首先就会产生资产泡沫。不久之后，科技泡沫也会产生，溢出很多新的故事。人类都到了这个时候在这种驱动下就需要去寻找新的生产力，关心人工智能、新经济啊等等。这个有点像90年代末到21世纪初，美国也出现了大量的资产去吹捧所谓的新科技。
这之后通胀也会产生，乃至恶性通胀也会产生。现在唯一好的一点就是食品价格还没起来，但我认为，除开金融危机那个特殊情况以外，PPI向CPI传导目前看来好像没有失败过，只是路径和强度的问题。
因此，当经济出现比较畸形的泡沫时，整个货币政策，就会真正意义上进入一个触顶状态。很有可能的是，从美国最开始加息，然后就到主要经济体开始抑制泡沫，当然中国可能会“双增”，增加利率、存储率等等。最后，资产又会重新回到了他的主人身边。
现在这个时点上，我们认为正好是供给性泡沫和资产泡沫交接的一个节点，从2016年到2018年这个节点会发生。
而我们认为，不久后美联储将进入加息周期，按此速率，到2018年至2020年就会达到基准利率为3%-5%，首先第一个见顶的是美股，紧接着就是不例外地会产生个别经济体的坍塌。资产价格将重新估值定价，曾高企的泡沫资产自然要“走下神坛”，完成全球资产定价秩序重建。
因此我们认为，本轮周期可能会在2018年至2020年结束，从2018年以后到2020年不排除会有一次崩塌，类似2008年那次。那个时候，整个周期就会结束。
目前，房地产价格是高的，然后是股，债，大宗商品也存在各种问题。目前的状况就有点像06、07年的那个时候。金融危机前，实际上问题早就出现在06、07年了。真正危机应该出现在2007年贝尔斯登出问题的时候，当时两房已经出问题。
华尔街见闻：您刚刚提到科技泡沫，那您是不是不太看好像人工智能之类的公司呢？
王智宏：我认为人工智能这个方向肯定是没错的，从人类自身发展和效率来讲，这个方向是应该的；但从商业发展的角度来讲我认为那个概率会更低。
包括像虚拟世界，这个成功率到底有多高？资本到底能追多远？这其实是人类在革自己的命。
我认为这里面有一个价值取向的混淆。我认同的是，资本去追求科技创新的时候，一定是要和生产力创新结合在一起，而不是去追求改善和优化生产关系产生的经济价值。
因为，现在像互联网是在改善生产关系，其实并没有真正的改变生产力。如果是去改善生产关系，你的收益和成果一定是呈收敛关系的。改善生产力是什么呢？就像人类一开始由直线变成圆的时候。这是改变生产力。
华尔街见闻：那您觉得像现在这样一种状况之下，应该怎样去投资呢？您看好什么样的资产呢？
王智宏：我分享一下我们现在的看法吧，在现在这个阶段，我们还是看好大宗商品的，像粮食价格、贵金属价格，相比于其他，价格太低了。贵金属去年就没有涨。
另外一层，预期美联储进入加息周期后的市场走势。之前我们查过，进入加息周期以后，是没有牛市的股票也没有牛市的债市。而如果真正经济开始好转，那就可以看到春意盎然的大宗商品，因为大宗商品将会有价值重估。当前，如果是从相对价格对冲的角度来说，可以翻过来做了，做多大宗商品了。
房地产的话，首先要认识到，中国的房地产行业太特殊，是房产和地产的组合，而不是像海外真正意义上的房地产，国外所属权是在一个一个碟子里面，中国其实是在两个口袋里面，所以第一我们认为中国的地价不会跌，因为谁口袋里的硬币是决定了它的价值，这方面我就不展开了。
所以地价不跌的话，房地产很难会跌，这是第二层。
我认为中国的房地产是应该分为一线城市／二线城市／人口导出城市。第一个，一线城市，可以是说皇冠上的明珠啊，对于一线城市的房地产，我们还是比较看好一些，北上广深还是在一个高度驱动的过程中，其导入人口量太大，尤其是以前中国要建城市化，现在政策在改革要建设大城市化。二线城市，我也不太悲观，只是精彩度可能有所区别。第三个就是，人口导出城市，可能会出现较大的问题。
所以整体的结论是，第一整体不坏，第二分化继续，这就是一个市场化充分竞争的结果。这样的话房地产投资的定位就比较清晰了。
如果要投资的话，可能要找一些别有价格恐高症的。（王总这句话主要是想表达什么？）
相对来讲，中国的股票我们也会看好一点。看好的前提是中国股票向下不会有太大的空间。我们认为，股票市场将有价值回归，那些大的，遵循经济发展周期中国经济周期的那些大的股票，我们比较看好。但是唯一可能差一点驱动，因为中国的股票太特殊了。
现在就等风来吧。股市其实有一些自然增长的东西，比如消费增加，政府主导的驱动力，以及产业结构的调整，这些都是有利因素。
华尔街见闻：您对中国的大宗商品定价权怎么看？
王智宏：客观地讲，中国的定价权是喜忧参半的，改革开放30几年，不同阶段的产业改革，核心之一就是定价权问题，包括建立商品交易市场的核心也是这个。
目前，我们可喜地看到，现在一些大宗商品，如黑色金属包括双焦部分，大多数都是中国国内自己定价了。
不过，像基本金属这些，多数是靠进口的商品，定价还在LME。尽管像香港已经把伦敦金属交易所拿下了，但它的定价机制还是在LME。
中国关于定价权的争夺，任重道远。从金融属性看，定价是以三金为锚为核心，即黄金／黑金／美金，其以黄金为筹码，以黑金为工具的，通过利率税率和汇率为传导的。黑金是石油，石油中国很落后，中国目前还没有石油交易所，黄金定价也没有轮到中国，所以这个可以说任重道远。
华尔街见闻：您怎么看铝价？最近传铝限产，去年黑色系限产就涨的很厉害，您觉得铝有没有可能出现黑色系的走势？
王智宏：首先，铝定价和黑色系的逻辑是不完全一样的。铝定价是国内国外一起定价的，和黑色系的定价的逻辑是不一样的。
我们总说关心价格，其实我们更关心价格背后的传导机制和核心逻辑。关于铝的定价，电价的影响占了很大权重，同时也和铝的供给侧改革是否完成，集中度是不是高有关。
同时，这伴随着特朗普通胀和美国基建的归来。但我认为从这个点上，其实可能会铝的需求不一定会很大，因为特朗普基建目前看会在今年年底或者明年上半年落地，我们梳理了一下，基建资金并不能完全落地。
目前，铝这个产业相对来说供给侧改革相对充分，这个产业被虐得最严重的周期已经过去了。
华尔街见闻：您还有什么补充的吗？
王智宏：对于未来的市场，我觉得有这样几个主题。一是美联储加息，肯定是母天鹅；很多故事都是根据加息的节奏数量展开的，因为美联储除了美国以外对全球的货币政策都有产生重大影响，这是大家耳熟能详的东西。
关键是，接下来市场到底怎么反应，有可能是截然不同的，悲观的人认为全球资产跌势开始，因为货币政策已经进入加息周期了，尤其是耶伦，不顾及特朗普的感受来显示联储主权。乐观的认为，加息周期初期砸出来很多的资产价格，是投资的好机会，这对市场来说是一个关注点，因为不能用评分表不能用量化推测出来。
另一个关注的是资源资本资金间的配置关系，这个也与美联储有关，以前资产价格起飞是因为增量和存量都足够，现在增量不足存量能不能继续减速推动资产价格，这就是市场很关心的东西。存量推动跟威尼斯水城一样的，水位高低都是浸泡在水里面，这就是接下来一个很重要的问题。
第三个是传导机制，CPI和PPI价格的传导机制，即食品和非食品价格的传导机制，以及M1和M2剪刀差之间的关系，和差异化资产的定价平衡，这都属于回归关系，它们是向上回归还是向下回归还是找到均衡点。
